El pasado 10 de junio dedicamos un artículo a abordar la preocupante situación en la que se encuentra actualmente Verisure, la multinacional sueca propietaria de Securitas Direct. Como explicaron los analistas consultados por Escudo Digital, la compañía tiene más de siete veces Deuda/Ebidta, por encima de los 5.000 millones de euros de deuda, y sigue aprovechando la "anestesia" de los mercados de renta fija para financiar la estrategia y pagar unos dividendos sin generar caja.
Ahora profundizamos sobre la incertidumbre que rodea a la empresa de seguridad, líder en la instalación de sistemas de alarma en España, haciendo un repaso a su evolución en la última década y sacando a relucir cómo le afecta la irrupción de Movistar Prosegur.
2011: Hellman&Friedman y Bain Capital adquieren Verisure Securitas Direct
Comenzamos en 2011, cuando los fondos Hellman&Friedman (H&F) y Bain Capital compraron las acciones de Verisure Securitas Direct a EQT por 2.100 millones de euros. De esa cantidad, la mayor parte del capital invertido para financiar esta operación procedía de créditos, lo que para los inversores implicó que EQT y los directivos de Securitas Direct multiplicaron por 10 su inversión mientras que el grupo Verisure Securitas Direct comprometió su progresión porque, a pesar de tener ganancias netas (medidas como EBITDA) con crecimiento continuo, el lastre de la deuda disminuyó su Free Cash Flow (FCF) o flujo de caja libre en más de dos terceras partes.
Para los lectores que no sepan cómo operan estos Fondos de Capital Riesgo, ponemos el ejemplo de la compra de una empresa por 100.000.000 euros. De sus propios recursos, ponen el 20-25% mientras que el 75-80% restante es dinero prestado (el llamado apalancamiento), y normalmente no se amortiza la deuda hasta su venta o salida a Bolsa, y los intereses los paga la propia empresa comprada.
Es decir, que en 2011 y en el caso de Verisure Securitas Direct, los dueños y ejecutivos, como nos comentan coloquialmente fuentes consultadas, "se lo llevaron crudo", y el Grupo se quedó con 80.000.000 euros menos de capital operativo.
2015: Hellman&Friedman se convierte en el mayor accionista de Verisure Securitas Direct
En 2015, y esta vez con un multiplicador de 6,5, Hellman&Friedman adquirió todas las acciones de Bain Capital dentro de Verisure Securitas Direct y se convirtió en su accionista mayoritario. En esos momentos, el grupo Verisure estaba presente en trece países (de los cuales cinco estaban aportando FCF y ocho lo necesitaban), tenía 1,9 millones de clientes y la transacción supuso la mayor inversión de H&F en sus 30 años de historia.
"Bain Capital ha sido un gran socio para nosotros y la compañía, habiendo contribuido de forma grande para su éxito. Nuestra estrategia es la de invertir en grandes negocios con un crecimiento destacado a largo plazo, y estamos emocionados acerca de la oportunidad de aumentar nuestra participación dentro del Securitas Direct Verisure Group", explicó entonces Patrick Healy, ayudante del consejero delegado de H&F.
Desde entonces, el Grupo Securitas Direct no ha parado de lanzar sucesivas emisiones de deuda, líneas de crédito, etcétera, y la estrategia está funcionando a Hellman&Friedman, habiendo más que triplicado el valor de la compañía desde que la adquirieron. Sin embargo, en este tiempo las sociedades calificadoras de deuda, como Moody's, han venido advirtiendo a Verisure Securitas Direct de la necesidad de tener una política financiera y de deuda, menos agresivas.
La última calificación de Moody's: B1
Nota literal del propio Moody's en su última evaluación, del pasado mes de abril: "El perfil crediticio de Verisure incluyen su propiedad por parte de patrocinadores de capital privado, que tienden a tener políticas financieras agresivas que favorecen un alto apalancamiento, políticas favorables a los accionistas, como la recapitalización de dividendos y la búsqueda de un crecimiento adquisitivo".
Al mismo tiempo, Moody's confirmó la calificación B1 de los instrumentos de deuda sénior garantizados y señaló que "reflejan el colchón de absorción de pérdidas de los instrumentos de deuda no garantizados calificados con Caa1. A 31 de diciembre de 2019, había 3.720 millones de euros de deuda sénior garantizada en circulación y 1.240 millones de euros de instrumentos de deuda no garantizados". Es decir, las emisiones de deuda de Verisure Securitas Direct las califica de Caaa1 en su parte baja -cabe aclarar que Caaa 1 = Caa (Caa1, Caa2, Caa3) son títulos de baja solvencia, que tienen un riesgo de crédito muy alto, y se asigna a títulos de baja calidad. Presentan riesgo de impago de capital intereses o haber incumplido ya dichos pagos.
Y, en el mejor de los casos, las califica como B1 (los títulos que reciben esta calificación tienen una calidad de crédito pobre. Están sujetos a especulaciones y a "alto riesgo crediticio". No reúnen las cualidades deseables para un instrumento de inversión. Limitada seguridad en el cumplimiento del pago de intereses y capital en el largo plazo).
Sigue operando entre advertencias y avisos
En esta evaluación, Moody's también advirtió a Verisure Securitas Direct sobre los factores que podrían conducir a una mejora o a una degradación de las calificaciones: "Podría desarrollarse una presión de calificación positiva si Verisure reduce su deuda bruta ajustada por Moody's / ingresos mensuales recurrentes (RMR) por debajo de 35x y aumenta el FCF (antes del gasto de crecimiento) / deuda al 10%, con el FCF (después del gasto de crecimiento) volviéndose positivo. Junto con estas métricas, para una actualización también requeriríamos tasas de cancelación y costos de adquisición de clientes al menos estables, y requisitos limitados para financiamiento de deuda adicional y pagos de dividendos.
La presión de calificación a la baja podría desarrollarse si la deuda bruta / RMR ajustada por Moody's de Verisure se mantiene por encima de 42x durante un período prolongado o si las tendencias de generación de flujo de efectivo en estado estacionario hacia cero, o si surgieran problemas de liquidez".
Las advertencias a Verisure Securitas Direct no solo han llegado por parte de sociedades calificadoras de deuda, también del propio auditor de la filial española, PwC, que el año pasado le dio un toque de atención por la falta de información sobre sueldos de la cúpula, brecha salarial o despidos en la filial española, que en junio de este año repartió un dividendo de 54.542 millones.
La familia March y otras grandes fortunas españolas: socios de Verisure
Entre tanto, cabe destacar que la lista de inversores de Verisure incluye a grandes fortunas españolas desde abril de 2019, cuando la familia March, a través de su holding de inversiones, la Corporación Financiera Alba, compró a Hellman&Friedman una participación indirecta del 7,5% de Verisure por 557 millones de euros. La operación se artículó a través de la compra del 8,4% del vehículo inversor que controla Verisure en Luxemburgo, Shield Luxco, propiedad de H&F. Y, solo unos meses más tarde, los March vendieron por cerca de 95 millones el 17,91% de esta participación a un "grupo de inversores" a los que no identificó.
Tras esa desinversión parcial, los March, octava fortuna española según la última edición del tradicional ranking de ricos de El Mundo, controlaban el 6,14% de Verisure y en noviembre de 2020 salió a la luz que los inversores de su holding de participaciones habían sido un total de 70 que incluían a varias de las familias más ricas de nuestro país –como los Domecq Bohórquez, los Riberas, el fundador de Desigual, los principales accionistas de Porcelanosa o los exdueños de Goldcar– así como a decenas de directivos de Banca March y de la Corporación Financiera Alba.
Cómo le afecta la irrupción de Movistar Prosegur Alarmas
Ahora mismo, gran parte del futuro del grupo Verisure Securitas Direct, con un endeudamiento "agresivo", necesita de una serie de medidas para poder estabilizarse.
El 30% de sus clientes está en España, algo así como el 50% de su FCF. No obstante, la irrupción en el mercado de Movistar Prosegur Alarmas, que comenzó a operar en marzo del 2020, ha llevado a Verisure a padecer un menor crecimiento de clientes y con un CPA mayor, y un mayor volumen de solicitud de bajas, que se saldan con pérdida de clientes o con intentos de retenerlos con ofertas a la baja en su cuota de incluso el 50% de lo que venían pagando. Ambos factores suponen una menor generación de caja operativa para el grupo y la joint-venture le está plantando cara con una propuesta que está siendo un éxito entre los clientes.
Además, Verisure también se enfrenta a un mercado que se está expandiendo y diversificando con la entrada de otras grandes compañías de telecomunicaciones y, como veremos en siguientes artículos, de empresas de otros sectores que van a dar el salto a las alarmas. Con ello, la competencia y el deterioro de márgenes no solo no se corregirán, sino que se acelerarán, y la estrategia contra Securitas Direct parece clara: romper el modelo de negocio y secar las fuentes de Free Cash Flow.
En este sentido, ya anunciamos –en primicia– la estrategia que ha preparado Sicor Alarmas para intentar posicionarse en el mercado, y tenemos noticias de que Movistar Prosegur Alarmas quiere expandirse, por individual o en conjunto en Latinoamérica, y de que van a llegar más modelos similares con empresas teleco de Francia, Italia y Portugal, y de una energética española. Próximamente lo iremos abordando en nuevos especiales.